2018年4月30日,港交所对上市规则行了重大更新。修订后的《主板上市规则》新增内容包括容许未盈利生物科技公司、不同投票权架构公司来港上市,以及设立新的便利第二上市渠道接纳大中华及海外公司。近年来,香港已经成为多家优质中概股上市的首选。
目前,中国公司赴香港上市主要有三种模式:H股模式,典型红筹模式,VIE模式。其中H股模式属于直接上市;典型红筹模式和VIE模式都属于间接上市,通常总称为红筹模式。
直接上市是公司注册地在中国内地,经证监会批准后,直接向香港联交所申请发行、登记股票或其他金融证券,并向交易所申请挂牌交易,即通常所说的H股上市。
间接上市是大陆公司的股东于境外(如开曼群岛)设立离岸公司,并利用离岸公司以返程收购或协议方式控制境内公司的股权或资产,之后再以该离岸公司作为上市主体,向香港联交所申请发行、登记股票或其他金融证券并申请挂牌交易,即通常所说的典型红筹、VIE上市。
一.上市架构简介
1.H股上市是什么?
以注册于大陆的公司名义,划分出部分外资股,经大陆证监会批准后,直接向香港联交所申请挂牌交易,内资股的部分,仍可在大陆A股挂牌上市。H股上市适用中国的法律和会计制度,向境外投资者发行股票。
该模式常见于中国国有企业在香港上市的架构,如中国人寿、中国平安、中国建设银行等企业皆采取此模式

图源:绿专资本
2.典型红筹模式是什么
「红筹」并不是一个法律概念,而是在上个世纪90年代在香港兴起的一个词语,当时大陆被视为红色中国,就有了红筹这个说法。「红筹企业」是指那些中资背景,但注册地在香港的企业。
中国公司的股东于境外(如开曼群岛)注册成立上市主体,并利用离岸公司持有境内权益,之后以该离岸公司作为上市主体申请香港上市,但其主要运营资产和业务虽在中国境内。
97红筹指引的出台,使得该模式需要需要证监会、发改委、商务主管部门、国资委等部门的审批,因此,近年来少有成功案例。

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3.VIE协议控制模式是什么
VIE,即Variable Interest Entity,即「可变利益实体」,也称「协议控制」。该模式常见于部分行业存在外资准入限制的中国公司。为解决这些公司境外上市融资的困境,境内企业的股东通过在境外注册上市主体,实现境外上市实体与境内运营实体相分离。
在该模式中,境外上市实体会通过与境内实体公司签署协议的方式,来实现对实际运营实体的控制。VIE模式一般由三部分架构组成,即境外特殊目的公司(上市主体)、境内返程投资企业(WFOE)和境内运营实体。
由于行业准入限制等原因,腾讯、小米、网易等知名互联网公司采用了VIE模式上市。

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二.H股、红筹、VIE模式上市架构对比
H股模式 | 红筹模式 | |
审批 | 需中国证监会核准 | 无需中国证监会核准 |
上市主体法律 | 中国法律+香港法律 | 场外设立地法律+香港法律 |
架构重组 | 无需重组 | 需搭建场外架构 |
再融资 | 需中国监管部门审批 | 无需中国监管部门审批 |
H股上市更多适用于国有企业,这些企业通过中国证监会的审批更快,手续比较直接。此外由于监管的原因,国有企业目前较少采用红筹模式,以H股为主。此外,部分企业公司架构已经无法更改的,也会选择H股上市。
三.VIE框架实例
小米作为国内领先的互联网企业,其IPO吸引了许多人的关注。公司目前主要从事移动通讯业务中也涉及外商限制投资。在这样的背景下,小米也搭建了VIE框架,采取该模式在港上市。
通过下图可以看出,小米集团(开曼)在香港设立一个SPV小米香港,小米香港在境内设立WOFE小米通讯。小米通讯与小米科技及其工商登记的股东雷军(77.8%)、黎万强(10.12%)、洪锋(10.07%)、刘德(2.01%)签署协议控制法律文件,通过 VIE 协议控制小米科技 100%股权,并间接控制小米科技附属公司。

VIE架构天然具有灵活性,大部分企业都更为青睐这种模式。但港交所目前规定VIE部分须是中国境内法律限制外商投资,在上市政策上有一定的限制,这也是中概股选择赴美上市的主要原因之一。
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